北京时间 5 月 23 日美股盘前，唯品会发榜了 2024 年第一季度财报，概括来看当期业绩实则不差，但对下季度的指引有些疲软或太过保守，详细要点如下：
1、客单价走高保住 GMV 增长：本季度唯品会 GMV 同比增长约 8%，虽较前几个季度有明显的放缓，但仍是稍跑赢行业增速，并且相比本不高的预期也略微跑赢。表现并算不上差。
价量拆分来看，本季度唯品会的订单量和活跃用户数分别下降了 3% %u548C 1.6%，呈现出略微收缩的状态，客观来说并不喜人。但在用户提纯和 SVIP 比重提高的驱动下，客单价同比 12% %u7684提升仍是保住了 GMV 的增长。并且结合营销费用的明显减少，用户下降也更像是公司在不利天气环境下主动收缩的结果。
2、营收虽不佳，毛利则是匹配 GMV 增长的：虽然 GMV 增长并不差，但本季总营收仅同比增加 0.4%，市场预期虽也仅为 1.3%，实际表现仍是更差。其中商品销售收入同比略降 0.3%，而其他服务性收入同比则增加了 13%。可以推测，3P 业务比重应当是提高的。
此外，唯品会本季毛利润 65 亿，同比增长了 11%，毛利润的增长和 GMV 增速是大体匹配的，也匹配高毛利 3P 业务收入提高的情况。因此，收入结构变化使得财报上营收增速明显偏低，并没影响公司实际的盈利增长。
3、营销投入节省，经营利润小超预期：费用层面的主要关注点 -- 本季营销费用支出为 6.9 亿，而上季度和去年同期支出都在 8 亿以上。市场也因此预期会支出 8.5 亿，可见在意识到逆风的天气和服装需求后，公司是灵活的主动收缩了投入。因此 “碍眼” 的月活用户数减少，在营销费用主动收缩下，也不再那么难看。即便减少买量投入，唯品会的核心用户群里仍是稳固，足以带动公司平缓增长的。
其他费用上，本季履约费用占营收比重仍维持在 7.2% %u7684相对高位，较去年同期提高了 0.7pct，也暗示了退换货频率较高的情况。
最终，实际不差的 GMV 增长传导到了不俗的毛利润增速，加上公司灵活节省的营销费用，帮助公司本季实现的经营利润达 27.6 亿，比预期高出 2.6 亿。
4、最大雷点：展望二季度，公司指引营收区间在负增长 5%~0%，而市场预期的增速则为 5%。呈现了方向性上的差异。原本在逆风的一季度过后，市场是有期待二季度增长能有所改善的，实际却指向了更差的情形。如果不是公司有意压低预期，二季度指引差基本是无可辩驳的，也是本次业绩会的最大雷点。
海豚投研观点：
由于一季度国内天气偏冷，市场对唯品会 1Q 的业绩已放低了预期，实际表现上，营收略微跑输（比预期略少了 3 亿）。不过，GMV 增速实际达到 8%，仍是小幅跑赢行业增长，收入增速跑输 GMV 应当是由于 3P 营收占比提高，和退货率的影响。更反映实际增长的（GMV）并不算差，且剔除收入结构变更的影响后，毛利润增速实际也是和 GMV 匹配的。
经营数据上，活跃用户和下单量同比负增长确实不好看，GMV 增长主要靠客单价提升驱动。但在用户提纯，超级 VIP 比重提高的情况下，客单价走高是个合理的中长期趋势。并且明显减少的营销费用支出，也体现出公司是在外部环境不佳的情况下，主动降低了买量，用户下滑也不再那么不可以接受。
而在并不差的毛利润增长，和节省的营销费用共同帮助下，经营利润还是比预期高出 2.6 亿。
因此，单从 1Q 业绩来看，在本不高的预期下实际表现并不差。关键的问题出在对 2Q 的营收指引是同比下滑-5%~0% %u7684。这实实在在是市场外的坏消息。但也不能排除公司是有意压低市场预期，也有利于公司的回购。
从股东回报上，一季度回购了 $0.12 亿，基本聊胜于无。但公司此次声称 24 全年至少要回购 $5 亿，对应当前市值大约 5.5% %u7684回报率。再假设 24 财年同样支付 $2.5 亿的股息，那么合计回报率达 8.3%，相当可观。
但从过去几个季度的经验，公司在股价相对较高时（比如 $16 以上）时的回购意愿并不高。因此业绩偏弱，指引不高，股价回调，公司会更有愿意回购支撑股价时介入，不失一个确定性较高的机会。
重要提示
欢迎用户欢迎扫描下方二维码加入海豚交流群，我们所有的研报文章、调研纪要均会分享在群里，也可以和专业分析师探讨投资观点，分享投资心得。
以下为财报详细情况
一、用户减少提纯，客单价走高保住 GMV 增长
本季度唯品会 GMV 同比增长约 8%，虽较前几个季度有明显的放缓，但原本市场预期就不高，实际增长仍是稍跑赢行业大盘的，并不算很差，也高于市场预期 7% %u7684增速。
据公司先前的沟通，本季增长放缓主要因为天气较冷，换机春装销售不佳导致的。
价量驱动因素上，本季度唯品会的订单量却是同比下滑了 3%，不增反降，相比之下市场是预期 3% %u7684正增长的。
本季度唯品会的季度活跃用户也是同比减少了 1.6%，净减约 70 万人。月活用户减少解释了订单量负增长的原因。
订单量同比减少 GMV 却仍有不错增长，背后就是客单价的明显提升。本季平均客单价达到 294 元，同比增长了 12%。可以看到自己 23 年 2 季度以来，唯品会的客单价一直程明显走高的趋势。我们认为 SVIP 用户比重提高，更好的退还货服务驱动了这个趋势。
二、营收看似弱，毛利则和 GMV 增长相匹配
尽管 GMV 增长尚不错，收入增长却不尽人意。本季总营收仅同比增加 0.4%，市场预期虽也仅为 1.3%，但实际增速还是更差。其中商品销售收入同比略降 0.3%，而其他服务性收入同比则增加了 13%。
实际上，自去年以来公司的 GMV 和收入增速间存在着持续的差异，背后原因应当还是 3P 渠道占比平缓提高，和 SVIP 比重提升后退货率走高导致的。
毛利上，本季公司实现毛利润 65 亿，同比增长了 11%，可见毛利润的增长和 GMV 增速是大体匹配的。过去几个季度都是围绕这 GMV 增速有上下 3pct 的波动。换言之，因收入结构变化使得财报上营收增长降速，并不影响公司的盈利增长。
三、营销投入节省，经营利润小超预期
费用角度的主要亮点是，营销费用支出为 6.9 亿，而上季度和去年同期支出都在 8 亿以上，市场预期也因此达 8.5 亿。仅此一项就节省出 1.6 亿的额外利润。此外，原本有些 “碍眼” 的月活用户数减少，在对应营销费用也明显收缩下，就不再那么难看。至少表明，即便减少买量投入，唯品会的核心用户群里仍是稳固，且足以带动公司平缓增长的。
其他费用上，本季履约费用占营收比重仍维持在 7.2% %u7684相对高位，较去年同期提高了 0.7pct，也暗示了退换货频率较高的情况。
最终，尽管财务上营收增速不佳，但实际不差的 GMV 增长，传导到了不俗的毛利润增速，比预期多出约 2 亿，同时面对不太好的天气和购衣需求，公司也很灵活的减少了营销费用，又节省出 1.6 亿。因此公司本季最终实现的经营利润达 27.6 亿，比预期高出 2.6 亿。加上其他非经营收入并扣费后的净利润则为 23.2 亿。
<全文完>
授人以渔
好的分析，背后必然得有好的分析工具做支持。
海豚君经过系统性的研究沉淀，以及与技术、产品大佬们的共同努力，在APP上推出了“深度分析”板块。在这里，可以免费查阅到关于多家公司的关键数据、价值判断体系和独家分析内容。
【核心功能】：
1、关键因子：通过关键因子构建研究公司的估值驱动逻辑图；
2、深度图表：估值驱动的关键数据
3、深度文章：对公司的定性的理解和解读。
【使用方式】：
进入App，在首页上方搜索框里搜索公司名称或股号，进入个股页面后，选择“全景”然后下拉，直到看到“深度分析”，点击“更多”即可该个股的深度分析。
对于相关公司的过往分析合集，也可在App内「动态-投研」板块完全获取。
如果使用中有任何问题，都可添加小助手微信：dolphinR124 咨询解决。
- END -
// 转载开白
本文为海豚投研原创文章，如需转载请添加微信：dolphinR124 获得开白授权。
// 免责声明及一般披露提示
本報告僅作一般綜合數據之用，旨在长桥海豚投研（“海豚投研”）及其關聯機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚投研毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚投研力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。
本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規例之司法權區或導致海豚投研及／或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區之任何註冊或申領牌照規定的有關司法權區的公民或居民。
本報告僅反映相關創作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚投研及/或其關聯機構的立場。
本報告由海豚投研製作，版權僅為海豚投研所有。任何機構或個人未經海豚投研事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發或轉交予其他非授權人士，海豚投研將保留一切相關權利。
// 文末福利
欢迎长按识别图中二维码，加入海豚投研群，与投资老鸟畅谈投资机会。
研报不易，点个“分享”，给我充点儿电吧~
